“商业评论”系列精选｜十一特辑

　　“商业评论”系列精选｜十一特辑--近两年备受瞩目的新能源赛道，上演了一出“冰与火之歌”。缺陷明显的锂电、光伏、风能气势如虹，诞生了一个又一个千亿市值公司，而被称为“21世纪终极能源”的氢能却反而落寞不已。

　　风光过后，我们看到电动车、锂电池企业为碳酸锂打工，看到硅料暴涨大大吞噬组件环节的利润，看到风电迷失在过去两年的抢装潮。而正当大家为此苦寻解脱之道的时候，氢能悄悄站了起来。

　　氢能虽不至于取之不尽用之不竭，但受制于主要原材料的可能性要微乎其微。同时，风光资源丰富的地区与用电量较大的地区不匹配，电网消纳和储存都存在一定问题。而氢能则不受时间限制，受地域的影响也极小，气态、液态、固态三种储存形式也比光伏、风电更丰富，长期储存也不影响质量和使用。而且氢能是真正的绿色能源，不像锂电池、光伏一样需要通过回收等手段来“擦屁股”。

　　氢能不仅可以像光伏、风能一样发电，像锂电池一样用于交通领域，同时也可作为冶金、化工等工业领域的燃料使用。艾瑞咨询曾做过测算，预计到2060年，我国氢气利用结构中工业占比最大，约为60%，其次才是占比31%的交通领域。

　　供给不受限，应用尤其广，这对于深受油价上涨之苦、依赖能源进口的中国来说，意义非凡。

　　氢能之所以没有获得显著的发展，直接原因是成本高，根本原因还是技术不够成熟。这体现在从制氢、储运、加氢到应用的全过程。

　　储运是掣肘氢能源发展的重要一环。在三种储运形态中，气态储运主要有高压气态储运（即长管拖车）和管道运输，液态储运包括液氢槽罐车、液氢储罐，固态储运包括储氢金属和稀土储氢材料。目前长管拖车是国内外最成熟的储运方式，在我国占比超过90%。液氢储运仅用于航空和军事，暂时未推广民用，固态储运则还处于试验阶段。

　　以应用最广的长管拖车为例，虽然成本较低、压缩过程耗能低、释放简单快速，但也存在体积储氢密度极低的缺陷，同时也有泄漏、爆炸的安全风险。而且成本随着运输距离而增加，经济半径只有120~150 公里。

　　加氢环节，关键设备是加氢站不可承受之重。以目前我国建设最多的外供氢加氢站为例，其核心设备氢气压缩机、站用储氢容器、加氢机约占 500kg/d 外供氢加氢站建设总成本的58%，其中氢气压缩机、加氢枪仍为进口产品把控，而氢气压缩机占到建设成本的30%左右。

　　还有关键的能量转化系统——燃料电池。燃料电池汽车对低温性能要求和动力系统成本都比较高，再加上基础设施缺乏等原因，至今也没有实现大规模推广。2022 年 1-7 月我国燃料电池汽车产销分别完成 2094 辆和 1633 辆，这还是在销量同比增长130%的情况下实现的。

　　与此同时，核心零部件电堆、双极板、质子交换膜、膜电极等都具有较高的技术壁垒，需要企业持续投入较高的研发费用。而在商业化前景不明的情况下，企业生存状况面临不小挑战。

　　电动车这两年的迅猛发展给我们一个启示，即一个产业只有实现了商业化才算真正步入正轨，也才会迸发出真正的活力。但要实现商业化，需要政策呵护、产业发力，最好还能有明星企业的带动。

　　首先，过去几年不曾缺失的政策，在今年更密了。今年3月，发改委、能源局联合发布《氢能产业发展中长期规划（2021-2025年）》（简称“《规划》”），认定氢能是未来国家能源体系的重要组成部分，是用能终端实现绿色低碳转型的重要载体，以及战略性新兴产业和未来产业重点发展方向。

　　各地也在争先恐后布局氢能。除了享尽电动车红利的特斯拉中国工厂所在地上海，北京、广东、安徽、河南和山东等地也都于今年出台了与氢能源相关的方案和规划。

　　据了解，目前超过1/3的央企已经在制定包括制氢、储氢、加氢、用氢等全产业链的布局。隆基，阳光电源、晶科、协鑫、林洋能源等光伏巨头也都纷纷进入氢能产业，风机龙头金风科技、明阳智能也毫不掩饰在氢能的野心。即便是当前风头正盛的比亚迪，也早已申请了燃料电池相关专利。

　　虽然当前氢能暂时还没有特斯拉这样的明星企业，但在国家、地方、央企、民企的共同努力下，产业的发展不会慢，明星企业也将从中脱颖而出。电动车走过的路，天然禀赋更好的氢能源也一定能走好。

　　这两年路上的摩托车越来越多，A股摩托车概念股的表现同样亮眼，5月以来钱江摩托股价早已翻倍，同样翻倍的还有爱玛科技。不过相比之下，2019和2020年走出气壮山河1170%涨幅的春风动力却不尽人意。

　　2021年，在全行业两轮摩托车销量同比增长13.76%的同时，250ml以上跨骑式两轮摩托车销量同比增长65.78%，而当年的产量仅同比增长59.21%，呈现出供不应求的特征。

　　进入2022年，景气延续。上半年150ml-250ml排量摩托车累计销量64.8万辆，同比持平。但排量在250ml以上的摩托车销量却同比大增53%，达到21.8万辆。最新的7月数据显示，国内250cc+中大排量摩托车销售6.21万辆，同比+85.8%，环比+11.5%，历史首次突破6万辆。

　　而从人均消费量来看，日本、欧洲、美国中大排量摩托车年人均消费量在7.4-11.2辆/万人之间，我国仅有1.0辆/万人。以我国的人口体量看，即使不以发达国家数据为目标，我国中大排量摩托车的渗透率也有不小提升空间。

　　春风动力成立于1989年，业务以消费型、玩乐类动力产品为核心，主打全地形车和中大排量摩托车，拥有大排量摩托车水冷发动机自主研发和生产的能力。

　　在主业领域，春风动力是国内龙头。其全地形车连续多年位居国产品牌出口额第一名，2021年占比72.62%。摩托车产品则专注于250cc及以上中大排量车型，覆盖街车、巡航、摩旅、复古等细分市场及公务车市场。

　　2019-2021年，春风动力营业总收入和归属母公司股东净利润年复合增速分别达到45.63%和50.7%。尤其是2020年，在营收同比增长39.58%的同时，归母净利润大增101.54%。

　　然而2021年海运费暴涨、原材料价格上涨等因素，导致春风动力销售毛利率仅为21.53%，较上年下降7.79个百分点，连续第二年下滑。从而导致去年在营收同比增长73.71%的情况下，归母净利润仅增长12.78%。

　　进入2022年，春风动力毛利率的跌势还没有止住，2022Q1降至19.57%。而且欧洲当前面临衰退风险，通胀给北美地区同样带来不小压力，近期部分海外汽车零部件厂商及芯片厂商业绩已经大面积受挫，这给春风动力两大市场的前景蒙上阴影。

　　在国内，尽管上半年春风动力250cc以上排量销量同比增加98%，但5月和6月销量分别增长86%和45%，其中6月增速小于全行业的61%。而钱江摩托5月和6月同类型产品销量却分别大增151%和116%。

　　在8月8日的减持计划公告中，减持主体重庆春风、林阿锡、赖金法、赖雪花均为控股股东春风控股集团一致行动人，高青、倪树祥、陈志勇、周雄秀、陈柯亮均为高管。而据iFinD数据显示，在2021年春风控股集团已经减持了206万股。

　　以减持为关键词搜索春风动力公告，可以发现标题中含有“减持”二字的公告多达32份，其中2021年以来23份。

　　实控人和管理层如此减持动作，不知是为了吓唬投资者，还是对未来发展信心不足呢？

　　两大巨头缠斗给日渐冷却的手机市场重新燃起一把火，最近任正非高喊的“活下来”则平添了几分悲壮。不过，相比几年前，手机为代表的消费电子行业确实已今非昔比。过去期待每年换新机的“果粉”、“花粉”少了，吃瓜群众多了。

　　以苹果为代表的手机厂商创新乏力，最近几年智能手机的更新只剩下更大的屏幕/屏占比、更薄的厚度、更多的摄像头。甚至于近两年，内存和闪存加无可加，摄像头也已达到3-5个，徕卡/蔡司/哈苏认证遍地都是，曲面屏泛滥，留给手机厂商创新的地方越来越少。而当前被热议的折叠屏想象力能有多大，目前还是疑问。

　　各大品牌从手机“卷”到生态，纷纷发布耳机、充电器、笔记本、平板电脑乃至于体脂称，蚕食其他业态的蛋糕。

　　而随着手机所集成的功能越来越多，从过去出行必带的身、手、钥、钱，到现在几乎一部手机走天下，这在给大家日常生活带来方便的同时，也给换机带来极大的不便。

　　因此换机周期一再延长，从过去业内共识的18个月，延长到目前约30个月。如此一来，就不难理解为何消费电子概念股过去两年股价一挫再挫，从投资者眼中的“小甜甜”变成了“牛夫人”。

　　TWS（真无线）耳机曾给消费电子带来一线希望。不过近几年随着基数的增加，增速开始下滑。根据今年4月Canalys 发布的数据显示，2021全年TWS耳机出货量达到2.9亿台，仅同比增长14.5%。尽管不同机构的具体数据有差异，但增速的变化确实显而易见。概念股也因此陷入漫长的下跌，只有歌尔股份2021年因为元宇宙再次拉升。

　　而且翻看TWS耳机品牌，主力仍然是苹果、三星、华为、小米等手机厂商，漫步者、Fill为代表的第三方品牌说到底只是配角。也就是说，TWS耳机的浪潮，本质上还是围绕智能手机的一次“续命”，而不是一次消费电子的“革命”。

　　消费电子行业要想迎接下一次“革命”，需要找出比手机更有吸引力的产品或场景。这很难，XR眼镜有机会，而元宇宙似乎为此提供了一种可能。

　　然而元宇宙仍然是一个不断发展和演变的概念，是人们对未来生活和消遣的一种期待。在XR、区块链、物联网、人工智能等支撑技术成熟之前，不会对手机的地位产生大的影响。即使XR眼镜技术逐渐成熟，如果内容生态和通信技术跟不上，消费电子行业也仍将是“小修小补”。

　　过去两年我们看到一家又一家消费电子企业宣布进军汽车产业，似乎找到了新的生机。雷军说智能汽车本质是“消费电子”产品，这说明了智能汽车和智能手机的相通之处。

　　相比于新能源汽车正处于渗透率快速提升的成长期，智能手机未来的增量则主要在其他不发达国家，全球出货量复合增速可能只在1%-2%之间。在这种背景下，如果不能进入新的领域打开成长空间，那么短期消费电子企业的估值只能按照成熟行业的正常迭代周期来评估。

　　不过这条路并不好走。汽车对安全的高标准、智能汽车巨大的行业空间及更加模糊的产业边界，意味着汽车行业未来的竞争门槛更高也更加激烈。

　　只是话说回来，企业至少还有的选，行业则不一样。消费电子行业的发展瓶颈，不会因为汽车智能化而迅速重构。倒是智能汽车的发展，却有可能将5G带来的万物互联进一步打通，从而也会给消费电子行业带来一些新的变化，进而开始新的发展。只是像曾经智能手机一样的革命性改变，怕是只能等待仍在概念中的元宇宙了。